首富的市梦率，和一个市场的赌注

最名不副实的首富

2026年6月12日，SpaceX在纳斯达克上市，大股东马斯克的身家一跃超过万亿美元。他成了人类历史上第一个万亿富翁，也是有富豪榜以来最富的一位第一名。十年前，全球前十加起来不过五千多亿美元，如今他一个人就两倍于此。

和所有的富豪一样，富豪的资产主要是来自股权，马斯克的财富来自于特斯拉和SpaceX。但马斯克不一样的是，他可能是美国自有富豪榜以来最名不副实的首富。

这里说的名不副实，不是说他的公司是空壳，而是说“世界首富”这四个字的含义第一次变了。过去的首富，比的是市盈率，每个富豪都有一家能源源不断产生现金流获得巨额利润的公司；但是在马斯克这里，市盈率成了市梦率，撑起一万亿财富的，主要不是现金流，而是市场愿意为他将来能做成的事预付多少。

市梦率本是中文投资圈的旧词，当年用来挖苦那些没有利润、只靠故事支撑天价的互联网公司，把市盈率的“盈”换成了做梦的“梦”。二十多年过去，这个词第一次用到了世界首富头上。这是首富这个位置有史以来最大的一次不同。

这个数字有多软，公司又在烧多少钱

上市之前，同一个马斯克，彭博记约六千多亿美元，福布斯记到八千多亿，两家差出一千七百多亿，差的就是未上市股权怎么估、未归属的期权算不算。一个人的身家，两家权威机构能差出小一千八百亿，这个差额本身已经超过榜上多数前十的全部家当。

更说明问题的是定价的随意：今年六月，仅仅因为把SpaceX按发行价重新标记了一次，他的身家一天就被加上约两千七百亿；五月又因为一笔约四百五十亿的负债从计算里移除而上涨。

一个能被一次标价、一笔账目来回搬动几千亿的数字，量的是假设，而不是一个人真能支配多少资源。

再看数字背后那几家公司，是在产生现金，还是在消耗现金。今天他约三分之二身家在SpaceX、xAI、X合并成的那个实体里，约四分之一在特斯拉。把这两家公司的自由现金流加起来，2025年是负的：特斯拉流进约六十亿美元，SpaceX实体流出约一百四十亿，合计仍是净流出。

也就是说，这位有史以来最富的首富，名下公司合起来当年非但没有生出现金，反而在烧钱，这在历届首富里是头一回。

特斯拉那六十亿，对一万多亿的身家几乎可以忽略，何况它销量已连跌两年，七成多收入仍来自卖车，三百多倍的市盈率靠的是还没规模化的机器人出租车和人形机器人。

SpaceX实体那笔流出则更直接：真正能生出现金的只有星链，可它挣的全被星舰研发和xAI吞掉还不够，xAI一年收入只有三十多亿，却烧掉约一百四十亿现金。

更要紧的是，SpaceX2023年自由现金流本来还是正的，是它自己把资本开支推到两百多亿，主动把现金流做成深度为负。连看好它的分析师都直说，买它和买特斯拉一样，是押马斯克这个人。这就是市梦率四个字最实在的样子。

同样的现金流在别人身上值多少

把这点现金流放到别的公司身上，更能看出特斯拉的价码离地有多远。先看科技股里最敢给估值的一类，这波被AI带飞的存储芯片。美光今年股价涨了两倍多，靠的是HBM高带宽内存供不应求，被看作AI算力最紧的瓶颈之一。

可就是这家公司，单是2026年二月那一个季度，就产生了约六十九亿美元自由现金流，比特斯拉一整年还多；而它的市值约一万亿美元，仍比一万五千多亿的特斯拉低了小半个万亿。连当下最被追捧、同样在讲AI故事的存储龙头，九十天挣到的现金都超过特斯拉一年，市场给它的价码却比特斯拉还低。

再看传统行业。一家一年产生六十亿美元自由现金流的成熟公司，按市场常态的二三十倍计，通常值一千亿到一千五百亿美元；特斯拉却接近一万五千亿，等于把同样的现金流标到了正常水平的十倍上下。

丰田一年卖约一千万辆车，是特斯拉的六倍，常年盈利，市值不过两千五百亿；通用、福特也都是常年产生现金的公司，市值分别只有约七百亿和六百亿。按衡量任何一家车企的尺子，特斯拉都只该值现在的零头。

需要说清楚的是，这不等于他的公司是吹出来的。星链一年内订户翻倍，发射上确有别人够不到的本事，特斯拉也仍是一家真公司。名不副实落在那个一万亿的数字上，不落在工程本身。

它和当年的亚马逊也不一样：亚马逊估值高，但收入和现金流在爆发式增长；特斯拉是核心业务在萎缩、倍数却在扩张。一个是为高增长付高价，一个是为一个转型的故事付高价。若改用常规的现金流或盈利倍数去估，这份身家恐怕只剩账面的四分之一到十分之一。

历届首富，都有一台印钞机

把他放回历届首富里，反差更清楚。洛克菲勒的石油、福特的汽车、盖茨的微软、沃尔顿的沃尔玛、贝索斯的亚马逊，乃至阿尔诺的奢侈品、巴菲特的伯克希尔，这些人坐的第一名，下面都是一家一年流出几百亿现金的公司。

它们服务的人或多或少，共同点是现金已经实实在在落进口袋。马斯克是第一个把首富之位主要押在将来能产生多少现金上的：一条腿现金流微薄到可以忽略，另一条腿干脆在烧钱。

从服务的人数看，这一反差还有另一重。把斯利姆拿来比最合适：这位墨西哥电信大亨当年之所以坐上世界首富，靠的是墨西哥的电信牌照，这门垄断牌照的生意素来有争议，可即便是这样一位被认为躺在牌照上收钱的首富，下面也是联系着拉美几亿实打实的用户，是一门一直在产生现金的生意。

马斯克恰恰一条都不占：他真正触达的用户很少，特斯拉累计卖出约九百万辆车，FSD订阅一百多万，星链订户一千万出头，对面是动辄十几亿台设备的Windows、三亿多顾客的亚马逊、每周两亿多人次的沃尔玛。

论机构，SpaceX发射了全球八成以上的入轨载荷，这一块的市占率确实高，但市场规模不大；但就消费者而言，他的盘子比任何一位前任首富都小两三个数量级。所以这份财富衡量的，与其说是他服务了多少人、生出了多少现金，不如说是市场为他的故事预付了多少。

靠市梦率撑起来的首富，也注定是最脆弱的。他的财富更多来自一次次重新定价，而不是过往业绩的评估，他曾在一段时间里蒸发掉一千亿美元，至今仍是单人缩水的纪录。

盖茨从反面说明了同一件事：能在榜首站住，靠的不是还在不在一线，而是手里那只集中股权还在不在最陡的曲线上。

盖茨当年把微软的股票分散投资、又把大半捐了出去，名次便一路下滑；而他从前的下属鲍尔默，卸任后一股没卖，反而越过了他。集中、不分散、押在最陡的那条曲线上，是站上顶端的唯一办法，也是这个位置最不牢靠的地方。一旦市场对故事的信心退潮，最高那根尖刺，也会回落得最快。

一个市场的赌注

把镜头从他一个人拉开，会发现他不是例外，而是这轮市场的一个缩影，只是被放到了最显眼的位置。

今天的美股，集中度是有记录以来最高的：七家最大的科技公司就占了标普五百约三成五，和当年互联网泡沫的顶点不相上下；若把所有沾AI的公司都算进来，差不多是全市场的一半。整个美股市值已接近美国GDP的两倍，比2000年那一次还高。

这和富豪榜的形状如出一辙：少数几只股票顶起整个指数，正如少数几个人顶起整张榜单，最高那根尖刺越高，底下越空，整体也越脆。

这种预期超前到什么程度，一组数字就够：几家巨头一年的AI资本开支正逼近五千亿美元，约占美国GDP的一个半百分点，而今年全行业的AI收入加起来还不到五百亿，连领头的OpenAI一年也还亏着几十亿。投进去的和赚回来的，差着一两个数量级。

这正是马斯克账面上那道缝隙的放大版，只不过从一个人，变成了一个市场。风险也因此是共担的：其中任何一环出问题，都会传导到整个大盘。2025年初DeepSeek出来的那几天，美股AI板块几天就蒸发掉近万亿美元，已经预演过一次这种敏感。

要不要就把话说死，说这是泡沫？不必，也不诚实。看空的人，比如伯里、德鲁肯米勒，以及一些大机构的研究，拿集中度、烧钱和债务说事；看多的人也有硬道理：这七家如今二十多倍的预期市盈率，远低于2000年那七家的六十多倍，且多由真实现金流支撑，不是当年那批没有收入的概念股。

历史的规律或许就在两者之间：从运河、铁路、电力到光纤、互联网，几乎每一次大的技术变革都伴随一场资本狂热，技术本身大多活了下来并真的改变了世界，断掉的是架在它上面那层融资和估值，预期总是跑在产业能兑现的速度前面。

这一次多半也不例外，真东西会留下，过度的定价会先被挤掉，问题只在于挤的时候有多剧烈。何况AI未必走向赢家通吃，DeepSeek和后来的一批中国模型已经说明，它也可能像宽带和移动通信那样，最终变成一种便宜的、人人可得的东西，那样今天押在“独家未来”上的那部分溢价，会缩得更快。

落到首富这件事上，可以这样读：当历史上最富的第一名，同时是离已实现利润最远的一个，又恰好坐在有记录以来最集中、最靠预期定价的市场的最高处，这三件事叠在一起，本身就是一支温度计。它衡量的不是马斯克有多少钱，而是这个市场愿意把多少身家押在一个还没兑现的未来上。而温度计读数最高的地方，往往也是最先转凉的地方。

这件事离我们也不远。这套“按未来定价”的逻辑，如今同样写在中国公司的账上：一批企业正以远超当期收入的代价大举投入算力和大模型，估值里装的同样是尚未兑现的预期。

看美国首富的这一万亿，与其当成隔岸的奇观，不如当成一面镜子。技术值得投，这一点没有疑问；需要分清的，是哪一部分价格对应着已经握在手里的现金，哪一部分只是替一个还没到来的故事先付的款。这条界线，对马斯克适用，对正在追赶的中国公司，同样适用。

刊于数字社会发展与研究 | 2026-06-29