舒畅：主权债务危机对亚洲的影响

首先我想感谢会议主办方举行这么有意义的研讨会，我在这个环节当中想把谈话重点放在主权债务危机对于亚洲的影响上面。其实前面Reza已经提到很多主权债务危机对于亚洲的影响，可能有些内容他谈到，我会加新的一些图式来向大家展示这些方面的影响。

欧洲主权债务危机是最近几年来影响亚洲经济发展金融稳定的重要风险因素，这些危机爆发了以后，首先影响到的就是重债国的银行，这些银行大量持有本国的主权债，还有其他重债国的主权债。这些国债在收益率上升，价格下降情况下，让市场担心，是否这些银行的财务状况转差，这些银行因而在市场融资的时候难度加大，然后成本上升，反过来又令市场担心，它们的政府是否需要救助这些银行，因此进一步回避这些重债国国债。在这样情况下，在重债国里面主权债务危机和银行债务危机就形成非常恶性的互动，对这些国家的经济前景造成非常负面的影响。这些负面的影响又通过贸易、金融的渠道传导到亚洲、全球。那我们现在首先透过几张图分析一下主权债券危机和银行债务危机的互动。我们现在看的这些图是CDS（Credit Default Swap，信用违约互动点差）。大家可能知道CDS是在市场上规避信用的一种工具，那么如果CDS的价格越高，这就代表这个产品在市场上违约概率就大。我们在这里看到的这两张图，既涵盖了欧洲的核心国德国、法国，也涵盖部分重债国，比如说意大利和西班牙。我们看到那边的左图是主权债的CDS，右边的是银行的CDS。那么从图上我们也可以看到欧洲的核心国德国和法国，它们的CDS价格在过去几年都有所上升，不管是主权债还是银行债，但是总体来说还是处于相对比较低的水平。但是重债国，比如西班牙、意大利，它们的CDS不管是主权债也好，还是银行债也好，CDS上升非常多。而且主权债和银行债的CDS走势是比较趋同，比如去年四季度的时候和今年五六月份的时候，欧洲的债务危机加深，这些国家的主权债和银行债的CDS都上升非常多。当央行有救市措施的时候，或者市场有企盼有救市措施的时候，CDS也会相应地回落。

在这些重债国中，主权债务和银行风险的恶性互动就给金融系统带来很大的压力。这些压力又通过全球的金融链条传导到其他的国家和地区，那么我们现在看这个图好像看起来是很复杂的，其实想传递是一个非常直观的信息，那就是，全球的金融链条比20年前、30年前大大增强了。我们再图上看到的圆圈代表一个国家或者地区对全球债权债务的总额，然后卷圆圈之间的线条代表两个地区之间的债权债务。我们此时此刻比较两大时点。第一个时点在左图98年，第二个时点是07年在右图，是07年金融风暴爆发之前。如果比较这两张图可以明显看到在07年图上圆圈大了很多，线条粗了很多，代表了全球金融链条肯定增加了很多。除了金融发达国家以外，我们也可以聚焦看一下亚太地区的发展，亚太地区是有两个圆圈代表的。第一个圆圈代表亚洲的金融中心，第二个圆圈代表亚洲的其他地区和国家，这两个圆圈都在图上同一个位置，右下角的位置，同样可以看到这两个圆圈在07年跟98年相比增大了很多，而且与其他国家链接的信条也增加了很多。在此说明亚洲区跟全球金融链条也增加了。金融链接的主要方面就是跨境资金流动，但大家知道在过去二三十年来由于亚洲宏观经济稳定性增强和资本账户的逐步开放有很多资金流入亚洲，但是跨境资金的流动波动性非常大，常常因为区内区外经济条件的变化，或者金融市场条件变化，或者投资者风险偏好的变化而大进大出。而主权债务发展，刚刚Reza也提到，对亚洲资金流动的影响是非常大的，这张图有可能已经显示到了，这是通过基金进入亚洲证券市场的资金。我们看到08年金融风暴的时候资金大量撤出亚洲，但是在09年第二季度开始反弹，10年底达到新的高点，资金的大进大出都对亚洲的金融市场带来很大的影响。

这两张图可以反应金融市场受到金融链条的影响。左图我们看到的是股票市场，亚洲股票市场和欧洲股票市场的走势，可以看到这两个地区股票市场存在比较高度相关性的，如果我们在看右图画的是亚洲区和欧洲区主权债务的CDS，也可以看到这两个区的CDS的走势还是有一定的趋同性。当然我们很高兴还是看到CDS反映出来市场投资者对亚洲政府债券的信心还是强很多的。

刚才还有一个提到，就是说欧债影响亚洲另外一个链条就是欧洲银行去杠杆化的过程，当然欧洲银行去杠杆化的原因是多方面的，包括宏观经济不景气，包括新的巴塞尔协议的要求等等。但是过去几年主权债务危机对银行带来的风险，带来的压力是去杠杆化的一个很重要的因素。去杠杆化可以通过不同的途径实现，有银行，卖出国内的资产实现去杠杆化。有些银行，特别是欧洲银行通过减少海外的资产来实现去杠杆化。

我们看到两张图，先看右图显示是美国、英国、日本的银行，他们在2007、2008年金融风暴有一段时间内有所减持海外资产，但在2009年开始增持海外资产。但反过来我们看左图，看到欧洲的德国和法国的银行就持续地从2008年金融风暴以后就在减持海外资产。欧洲，传统地在项目融资，贸易融资有特别大的优势，但过去几年他们恰恰在这些方面撤资非常厉害。从这张图上，我们可以看到黄色柱显示的是2011年下半年欧洲贷款的变化，这个贷款既包括总贷款，我们也看见一些分贷款，包括比如像项目贷款、贸易贷款，然后橙色柱代表今年上半年这些贷款的变化。那么第一组柱我们看的是总贷款，后面两个看的是项目贸易融资方面的贷款。从这张图上，我们明显的看到欧洲在项目融资和贸易融资贷款方面的缩减规模是远大于总贷款的规模。对于亚洲的影响来说，相当于其他地区的新兴市场，亚洲总体来说对于海外贷款的依赖性相对比较小，但是在个别领域对于项目融资，对外资依存度非常大。在这些领域当中，比如说项目融资，贸易融资这些方面亚洲肯定要受到比较大的影响。但是与此同时我们也看到有些亚洲银行开始扩大海外业务规模及我们前面有一张图看到，在最近几年日本银行有增持海外资产，另外也有迹象表明澳大利亚的银行也在增加它们的海外份额。

最后我就稍稍总结一下我们刚刚讲到的几个重点：第一点，主权债务危机和银行危机在重债国形成恶性互动，并且通过金融链条传导到亚洲；第二点，有多种因素。有主权债务危机、银行危机，各国应对危机的措施和投资者风险偏好的变换等多种因素的交错，引起引致跨境资金和亚洲金融市场的波动性增大、金融风险增加。最后一点我们提到欧洲银行资金撤出亚洲，会导致亚洲的某些融资领域受到困难，但与此同时也给亚洲银行创造了拓展的契机。