孟宁：面对变化中的A股市场，我们如何应对

我是帮新加坡公司工作的中国人，我不知道我的眼神到底是怎么样，是有点尴尬的事情。另外一件比较尴尬的事情，之前房师兄讲，在2013年或者未来一段时间，中国资产价格面临向下重估的局面，包括房地产、股票，而我恰巧帮新加坡公司做股票，因为QFII基本上是一个股票型的基金。所以面临这两重比较尴尬的境地，我主要讨论的是，在这样二级市场比较困难的阶段，我们到底怎么样面对或者怎么样做。

为什么QFII在今年突然被推倒风口浪尖？主要是因为面对二级市场存量资金、尤其是国内存量资金一潭死水的状况，甚至于流出资金要多于流入资金，证监会决定要大力推动海外资金入市，准入额度准备从300亿扩充到800亿；另外，证监会也到美国、新加坡等地去做了路演，反馈回来，可能海外机构对中国资本市场比较看好，要大规模入市，对中国资本市场带来一线希望。今天有人问我，你们QFII是不是很看好中国A股市场，因为各种途径听说你们要大规模买入。我也不敢说现在到底有多少资金进入资本市场，或者一旦QFII买了市场是不是变成牛市。在这种情况下，我们应该怎么做？

这里先对QFII做一个简单介绍。QFII是在2002年被放开，在此之前外汇是不允许进入资本市场的，2002年之后，包括保险公司、养老基金、主权基金等各类型的投资公司开始进入。下面是一张QFII进入中国的资本市场路线图。

从02年开放QFII制度后，中间我认为比较重要的时间节点是2005年，那一年证监会将QFII的投资额度从40亿美金扩充到一百亿美金。而恰巧在2005年之后，06、07年迎来中国资本市场最大牛市，因此投资者产生幻觉——是不是QFII进来牛市就来了？今年也有投资者问我，2012年证监会和外管局又大规模批QFII额度了，那是不是在2013年或者以后一段时间又会出现像06-07年那样的牛市。

我觉得206-07年的牛市，QFII只是原因之一，主要还是因为当时经济处于高增长低通胀，人民币处于升值通道，以及股改，这三重制度红利形成历史上的牛市。在2012年之后有没有更大的改革红利和更多的制度变化，才是是否有牛市的重要原因。QFII虽然在被要求不停进来，是不是变成牛市还拭目以待。

2012年是QFII大发展的一年，我们看证监局和外管局大量放开额度，无论是审批的加速，还是审批的额度，都远远超过过去十年的任何一年。但是，QFII在过去几年做的怎么样？

我们看理柏(Lipper)做的在中国资本市场比较有名的QFII基金的业绩统计。看平均数，今年以来九个月QFII实际收益率为-3.5%，去年九月到今年九月数字是-10.8%，如果大家觉得QFII是长期投资，应该看长期业绩，那么我们来看三年业绩，这一数字却居然是一个匪夷所思的负26%，无论跟股市还是PE比，这都是一个非常负面的数字。如果大家对这个数字还没有感性认识，我做了一张表，比较了QFII的表现、国内公募基金的表现以及沪深300指数。我们可以看到，今年以来，QFII是亏得最多的，比沪深300指数还要差；今年国内公募基金的表现是正的，百分之二点几。QFII的平均数字比公募基金差很多：三年以来QFII是负26%，比指数跑得还要差，虽然国内公募赚经常被基民诟病亏钱还收管理费，但它们三年亏钱了只亏6.6%，公募基金跟QFII比，做的好很多，因为它覆盖更广，团队更大，更灵活，业绩其实不是非常差。

这张表可能颠覆了大家对QFII或者海外基金的概念。那么为什么？

第一，经济环境在改变。我们的指数成份当中，更多是一些产能非常过剩、周期性非常强的一些企业，景气度下滑的这些年，这些企业的表现不会很好，这主要包括钢铁、水泥、机械、玻璃，及其延伸到的产业链和银行，这些行业在整个指数成份中占了50%或者更多，所以，指望指数有好的表现是不可能的。同时，随着经济增长方式的改变，我们应该投资的一些方向包括内需、医药和新兴行业，这可能是未来实际能增长并带来回报的行业。也就是说，在实际股市中，投资高成长企业可能收益更好，光投一些产能过剩，或所谓的大企业，回报可能比较差。

第二个市场结构和游戏规则在改变。第一点，经济周期的波动频率在加大，一方面是周期本身的原因，另一方面可能是调控的原因。经济差的时候，中央政府可能出个4万亿政策，演变到地方政府可能就变成了40万亿，然后立刻就把经济给刺激了起来；没两天，经济过热了，然后政府再出个12道“金牌”，提高银行存款准备金率，多次加息，立刻就把经济热度给降下来。无形的手现在变成有形的手，就会加大经济周期的波动频率。市场肯定是跟经济周期同时波动的，再加上现在市场衍生工具和短线操作加大，市场本身的频率也在加大。波幅可能在变小，不大可能出现一千点到六千点再回到一千点的情况，但可能在两千到三千点之间的波动频率会很大、很快。同时游戏规则改变，现在有期货、融资融券等各种工具，以前是单边市场，我们只能等股票涨了赚钱，现在既然各种工具都可能出现，就算出现房老师说的资产价格重估，我们也可以通过做空来赚钱。

第三个经济的问题，很多成长性的企业，节能环保的也罢，新兴经济也罢，医药也罢，可能出现一些中小板和创业板，不会出现在主板市场。

但是从我做QFII这么多年以及认识的QFII运营者来看，传统型QFII的投资特征是什么？

第一，QFII大部分做相对收益，所谓相对收益，就是有一个指数参考的benchmark，投资目标或投资任务就是战胜benchmark，比如沪深300指数。在这种情况下，QFII的投资行为肯定盯住指数，然后争取战胜指数。

接着上面第一点，QFII的第二个特征也就是所谓的指数化。就像前面我说的，我们的指数里有很多周期性强的、表现不是非常好的股票，所以我们就算战胜了指数，整体回报也可能不是非常好。

第三个特征就是长期化。QFII是比较长期的投资基金，拿了一些股票一年两年甚至三年，我见过一些机构三年都不变现或者交易的投资。由于目前中国资本市场波动频率加大，但波动空间减小，比如指数一两个月内就在两千三千不停波动，这种情况下还做长期投资不一定赚到钱。

第四个特征就是大盘化。QFII主要投资的是大盘蓝筹股，像我们中国的投资方还好一点，QFII里的很多老外都是不看所有200-300的股票，甚至600的股票都不一定看，他肯定喜欢看601的，也就是说，所有的央企股票才是他愿意关注的。很多企业成长型企业不可能出现大盘化，而如果不去分享中小企业的成长，赚钱的可能跟小。我们业界有个笑话，大家都知道植物大战僵尸的游戏，现在QFII投资以及指数都处于僵尸状态，想通过指数赚钱，除非出现大的制度红利，否则非常难。

那么，面对重重困难该如何应对？我和委托人、很多QFII投资经理或者机构交流下来，很多业界人士都认为要改变投资目标，也就是将目标从相对收益转向绝对收益。之前大部分QFII做的相对长期，指数亏23%，QFII可能亏26%，长期不赚钱谁也受不了。因为QFII在国内的投资只是其全球配置的一部分，如果投资A股不赚钱，那么QFII可以撤资去别的地方，毕竟，全世界能赚钱的地方有很多，有美国香港南美市场，所以如果A股不能赚钱，QFII是一定会走的。

而投资目标一旦改变，投资方式和方法一定相应配合，我认为有一种应对策略，就是“配合多种战略武器的游击战”。在投资上有种说法，老外的资金是打不过国内正规资金，而国内正规资金又打不过游击资金，那为什么不在国内运用更多的投资武器打游击战呢？而投资武器随着现在游戏规则的改变在日益增多：证监会开始放开QFII做股值期货，包括未来融资融券、信托产品或者固定收益产品等；因为现在股票市场的特征就是要精细化，所以进行游击战就意味着轻指数、重个股，要进行波段操作。

根据我的认识，QFII离中国市场比较远，比较注重的又是指数，所以在中国市场铺的力量是不够的，很多QFII只有两三个人在中国做A股，而事实上，只有投入了很多力量才能有回报。如果是认定了中国的指数长期没有回报，那么在这种情况下不做精细化投资是不行的，中国市场变脸非常快，一个企业前两年利润可能几亿，今年亏损了。你不让人更多地盯着企业的变化，怎么能有好的回报。

所以说，要战胜僵尸化的指数，就得有工具。如果未来做QFII应该怎么采取，改变僵尸状态、进行新的结构调整。现在证监会要求QFII最低仓位必须达到50%，那么在股票比例必须达到50%的情况下，你一定要取得绝对回报，肯定采取一些其他方法，包括用股指期货对冲，做一些信托、固定收益，做一些套保的东西。刚才各位老师都提到，中国资本市场有很多产品可以投资，有PE、信托产品，然后在这种情况下，你会发现中国资本市场的参与者，所有都是穿着游泳衣的，甚至是防弹衣，而只有QFII在做股票，是裸泳的状态，这是件极其可悲的事情。所以随着市场结构和规则的改变，如果不改变应对方式，那肯定是非常被动的。我一直跟老板讲，只有给我一支队伍，我才能拿下一个阵地，如果现在还是让我小米加步枪来打阵地战，那结局肯定很悲剧。

中国资本市场面临机遇也面临挑战，不能等到真正牛市来再赚钱，如果没牛市就等死。不是这样的，即使整体市场没有机会，但改变玩法一样可以赚钱。我今天就二级市场提供一些自己的想法和看法。谢谢！