赵辰宁：中国PE的状态与前景

今天我想介绍一下目前中国PE的状态，和我自己认为的前景。

第一点，很明显的是，2007年时美元基金还是主流，今天它却已经远远跑到后面，而且从数量上来讲，人民币私募基金已经接近500家，这还指的是当年新增的基金，美元基金却常平，过去五年一直都是四五十家。但是美元基金单只的平均规模仍然非常大，我算了一下，现在单只人民币基金可能在5亿元的规模，美元基金基本上最小20亿以上，少数业内比较领先同时有美元和人民币，鼎辉等机构的人民币基金已经超过一百亿，美元基金已经过了15亿美元左右，规模非常大。基金规模大小决定了每一家管理人的管理费收入，而管理费的多少实际决定了团队的构建能力，如果只是5亿人民币的基金规模，那么基本上一年下来一千万管理费收入，扣掉基金发行费用，基本一年下来只有五百万来做这家公司，再有能力的人花五百万打造一个长期团队是不可能的。

今年整个基金的募资非常差，第三季度美元募集了2支，人民币21支，是过去三年最差的。当然跟经济形势有很大关系，但经历了那么一个蓬勃发展的时期，到现在有点冷，为什么？实际上我觉得整个创业板给中国PE带来非常直接的影响。大家看这个图就很明显，创业板到今天为止的上市公司中，基本上有40%、50%有私募基金在里面支持，PE在其中的回报率大概在8.8倍左右；但到了今年第三季度，新上市的账面回报只有2.7倍，整个收益率现在回归正常水平，尽管很多人看到这一现象，觉得是私募的冬天来了，但我觉得这是一件好事，只有收益回归正常，市场才能回归正常。

另外一个特点，我们国家目前PE全部依赖于IPO，除了外资PE，人民币基金全部是以IPO为退出渠道，基本上看不到其他渠道。所以很明显，我只是引用一些数据：由于IPO数量，内部外部市场都在下降，因此现在PE退出越来越少，大家感到压力越大，这是一个侧面的反映。在发达国家，我拿的是欧洲的数据，也是2011年的时候，PE整体出售占36%，他们有一个特殊现象，卖给其他同业人占百分之二十几，加起来把整个公司出售基本上占60%以上。另外来看VC数据，接近50%属于整体出售，不是通过IPO退出。IPO在退出路径这块只占到11%左右，那块只占14%，这说明国外成熟PE市场的退出路径跟资本市场没有很大关联性。

第二个特点，我们国家PE基本还都是成长类基金，这是2011年募资的情况：64%是growthcapital,还有VC是28%。即便把中国很多人民币基金叫做VC或创投，但它们主要还是集中在growth这一段，很少做cease-stage的种子基金。但是，现在可以看到有人开始做并购基金，而且现在谈的比较多，好像并购的机会来了，但中国经济到了一个平台期，会有很多人退出，控股型的交易也开始出现，其实跟经济状态有关系。发达国家，这也是欧洲的数据。从2000年开始，50%左右属于控股性收购，从07年开始的过去五年，90%都属于整体收购。那是我看到一些特征，大家报纸上都可以看得到。

现在很多人有这样一个说法，最开始全民都在做PE，大街上随便撞一个都是合伙人，各种各样的合伙人。这里有个有意思的数据是说中国有五千多家私募基金，5.9万从业人员，那就是基本上一家基金十个人左右，联系我之前说的管理费，一千万左右收入养十个人左右，在我看来基本上这个规模的基金早晚要出问题。也有人认为90%的PE会死掉，也有人说今年会出现大的问题。这个在我们身边已经发生了。为什么会这样？这是有深层次的原因，如果整个行业都在赚钱，不会有这种危机感。

2007年到现在，所有在创业板发行上市的公司有453家，可能数字现在还在增加。2007-09年募集人民币总额2000亿左右，平均下来，每家上市公司接受投资在人民币三千万到六千万，我就算六千万好了，实际就是三千家公司拿PE、VC的钱。2010年以后又募了四千亿，整个市场估计有六千亿资金已经投了项目或在寻找项目，投入公司起码三千家，一共上了五百家，大概只有1/6的公司成功上市。其他公司在干吗？有些是上市没成功在等。这些上的公司基本上回报在8.8倍，现在报纸上听到这个数字。还有一些听到回报是60倍、30倍这个数据。但这代表了当时投入69亿，产出607亿账面回报。这表示有5%资金获得8.8倍收益，剩下95%资金获得多少收益我们并不知道，不是说一定亏，这是为什么今天很多业内业外人感觉到出问题了。我只是简单用逻辑上复述。

再看其他原因。这是另外一张图，你把今年上会通过的VC支持企业，有一个很有意思数据，平均投资成本大概在12倍左右，平均持有的时间大概在20几个月，不到两年。意味着我投入进去之后，就开始准备做发行，因为A股发行没有那么简单，要排队审批到上市，所有人投完就在等上市。这就是今天谈到人民币基金的特点，都是在做pre-IPO，而且由于市场不好，时间被拉长，如果再往前一点，这个现象更明显。但是我觉得10、11年好一点，当时积累了很长不断时间很多以前投的项目，所以IPO时间平均相对长一些。现在，中国2011年大概9800亿元的并购发生了，交易数量达到三千多个，其实并购市场在迅速崛起，当IPO市场遇冷后，人民币基金的退出渠道一定会发生实质性改变，才能改变现在的现状。

这个话题我们与蒋总的不谋而合，给大家看一下，在欧洲2007到2011年，LP构成是什么？养老金25%，保险公司15%，银行14%，这是因为欧洲是全能银行制，加起来一半以上钱来自长期机构投资者，个人资金只占百分之六点几。今天中国号称大概有三四千个个人LP，他们大概占了整个LP数量50%以上，最大出资人是上市公司，其所出资金占现在中国PE市场20%；社保目前投了220亿，比起现在整个市场总的6千亿，社保占很小一部分。并不是说政府不应该成为有效出资人，因为中国有一个很重要的特点是政府引导基金。在欧洲，VC基金大概有34%的钱是政府出，但是PE没有，因为政府认为它没有很重要职能，即没有为中小企业创造机会。当然这个比例不是一直都有34%，2007年他们大概只有5%左右，一点点增加上来，到今天VC这块政府出资30%左右，所以并不能一刀切地说政府做的不好，看你做的目的是什么。

再来看下欧洲和美国的私募在过去20年的回报率，你会发现波动非常大，不同的年份回报不一样，有年份亏，有些年份则回报率非常高。总的来看，欧美PE总体回报中位数在15%-20%之间，并不是像大家想象的要达到5倍的回报率。其实现在经济不景气，达到2.5倍的回报率是相当了不得的。通常一个行业里面，前25%的人会赚得大多数，看欧洲的这个图，它们前25%的利润是22%，后25%是负12%，倒数是负2%，中间是6%。这表明了什么？PE作为资产配置，一定是可以帮大家赚到钱，有几个要素，第一个，你必须要长期的持续投入，自己本身要有这个财力；第二必须要有承受能力，经历过这个周期，才能长远赚到钱；此外，你还要有能力选25%，知道哪些人做的好哪些人做的不好，而不是说给每家VC都投资，比如在美国做VC平均下来是亏的，也就是说只有把钱投资给前25%的才会有收益。第三个，我认为中国PE现在有一些问题，第一GP急功近利，有很多朋友是这样，从公司辞职自己拿出项目，自己做，成为单个项目PE公司，现在GP能力有问题。第二由于没有长远的费用收入，所以不可能建立长期团队，所以这个行业不会持续下去。第三，机构投资者培养问题，为什么没有那么多机构投资者？除了蒋总所说的，我认为跟所有制有一定关系。

第三个特点，第一是GP素质有限，第二LP构成有问题，第三确实中国现行制度框架对行业有一些约束，这是业内人正在跟监管部门的人谈的事情，比较细节，多少有些博弈的过程。总体来说，我认为PE市场少点监管问题不大。回到主题，PE行业其实是保险公司、政府和其他大型金融机构要更多考虑的问题。PE行业最重要的是人才，我认为一个好的基金一定要做到不断吸引人才，人才保不住，想赚大钱不可能，我就讲一下我对PE的看法。谢谢！